石药集团（01093.HK）的业绩不及预期，令股价重挫。

最新财报显示，这家公司上半年收入162.84亿元，同比增长1.3%；归母净利润为30.20亿元，同比增长1.8%。今年一季度，公司收入与归母净利润增速分别为12.71%和12.88%，这意味着二季度公司业绩出现负增长。

石药集团业务主要由成药、原料药及功能食品构成，其中成药业务上半年收入达到135.5亿元，同比增长4.8%。原料药业务中，VC原料药收入同比下滑5.4%，抗生素原料药业务下滑6.4%，功能食品及其他业务收入下滑显著，达到25.2%。

8月22日，石药集团港股报收于4.86港元/股，当天大跌14.44%，后一个交易日股价继续下跌2.88%。Wind数据显示，公司动态市盈率仅8.63倍。石药集团股价持续弱势，真实的原因是什么？

不止集采

石药集团股价大幅波动，源于一季度和二季度业绩的落差。

核心成药板块方面，一季度实现收入75.6亿元，同比增长17.7%。其中神经用药收入增长27.4%，这主要得益于恩必普用药时长增加和OTC及零售渠道成功拓展；同时，明复乐针对脑梗的适应症在2月获批后持续放量。心血管用药方面，一季度收入增长22.3%，主要由明复乐和玄宁等老品种在零售市场持续增长驱动。

第二季度，石药集团业绩明显承压。整体看，成药板块上半年收入135.49亿元，增速收窄至4.8%。细分看，神经用药收入52.36亿元，增速回落至15%；核心的肿瘤药板块一季度收入为16.1亿元，同比增长11.6%，但上半年却出现10.2%的下滑；心血管与呼吸系统的收入分别下滑了4.5%和13.5%。

石药集团指出，受到京津冀「3+N」联盟药品集中采购影响，上半年津优力及多美素的销售有所下跌。津优力是中国首个自研长效升白药，主要用于化疗辅助治疗；多美素是首仿盐酸多柔比星脂质体，同样用于肿瘤治疗领域。

在心血管板块，玄宁受到集采政策影响，销售收入有所下跌。该药主要用于治疗高血压、慢性稳定性心绞痛及变异型心绞痛，是国家医保及基药品种。呼吸系统板块的琦效销售收入出现下跌，该药用于抗流感病毒，是国家医保及基药品种，于2022年7月第七批全国药品集中采购中选。

不过，石药集团业绩下滑，不能将全部原因都归咎于“集采”。如多美素最初由美国塞奎斯制药研发，1995年在美国获批上市，后续被强生制药收购。作为第一个FDA批准的抗肿瘤纳米脂质体药物，盐酸多柔比星脂质体注射液利用其独特的PEG化长循环脂质体技术。目前盐酸多柔比星脂质体注射液已经有多家企业通过了一致性评价，这通常是某一产品进入集采的前置条件。这也表明该产品的生产厂商变多，相应的市场竞争力降低。另一款主力产品，“津优力”已过专利保护期，多款竞品已获批上市，也面临类似的市场风险。

新产品方面，石药集团上半年在国内获批两款新药，其中，注射用重组人TNK组织型纤溶酶原激活剂（商品名：明复乐）2月获批急性缺血性卒中患者的溶栓治疗，该适应症为同类产品首个在中国获批。另一款创新药为6月获附条件批准上市的重组抗PD-1全人源单抗（商品名：恩舒幸），适应症为晚期宫颈癌治疗。前者的市场潜力更大。

事实上，产品管线老化、竞争力下降、新产品不足以抵消收入缩水，是石药集团在集采压力下“进退失据”的主要原因。而研发端产品“远水救不了近火”。市场重点关注ADC平台和GLP-1管线：ADC平台中，EGFR ADC和Nectin-4 ADC在宫颈癌和尿路上皮癌中的研究正在推进；GLP-1管线则包括TG103等产品。

挽救股价

另一方面，石药集团还未完全舍弃原料药。这一“起家”板块作为周期性产品，如今面临较大市场波动风险。上半年，公司原料药业务收入18.55亿元，同比减少5.8%。其中维生素C业务收入为9.8亿元，下降5.4%，主要受市场需求减少和销售价格缓慢回升的影响；抗生素产品收入8.71亿元，同比下降6.4%，主要受海外市场需求减少影响。

目前石药集团财务状况尚可，针对研发的投入还在加码。2023年，公司研发费用48.3亿元，约占成药业务收入18.8%。2024年上半年，公司研发费用为25.42亿元，继续同比增长10.3%，其中二季度研发费用大幅提升至14亿元。值得注意的是，这也限制了公司净利润表现。

最新财报显示，石药集团账面现金及现金等价物达83.75亿元，流动资产合计264.66亿元，流动负债合计104.35亿元；流动比率超过2，表明短期负债压力不大，公司也有望持续推进产品研发进度。

实际上，石药集团愿意采取更直接的态度挽救股价。8月22日，公司斥资2981.57万港元回购607万股。今年以来，公司已进行了3.87亿港元的股份回购，并计划再回购最高为10.00亿港元的股份。石药集团指出，当前不明朗的市场情况下，进行股份回购可展示公司对业务前景充满信心，并提升股东回报。

此外，石药集团董事会宣布派发2024年度中期股息每股16港仙，较去年同期增加14.3%。包括中期股息及上述股份回购，公司回馈股东总额折合人民币30.08亿元。作为对比，上半年公司归母净利润为30.20亿元，分红与回购的比例将达到99.60%。

历史估值方面，Wind数据显示石药集团目前估值已经触底，但考虑到业绩连续两年个位数增长乃至下滑，市场不看好的理由依然充分。